集中依赖烦恼何解
作者：牡丹
编辑：王雅楠
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风品：刘峻
来源：铑财——铑财研究院
新增装机量连续10年位居全球首位！2022年达到87.41GW，占全球增量的32.28%…… 不得不说，光伏行业依然热度撩人。水大鱼大中，生产光伏边框产品的永臻股份也携风带雨、走到聚光台前，冲刺上交所主板。 能如愿么？ 01 营利双升 现金流却持续为负、应收账款连增 LAOCAI 2020-2022年（下称“报告期”），永臻股份营收14.33亿元、29.52亿元、51.81亿元；归母净利4721.84万元、9472.70万元及2.46亿元。 营利持续双增，成长性值得肯定。 反差在于，经营活动现金流量净额分别为-2.87亿元、-9.17亿元、-12.20亿元，各期均为净流出，净现比达-6.07、-9.68、-4.96。 与永臻股份收入规模相近的鑫铂股份，2020年-2022年净现比分别为0.56、-3.18、-1.80，净利润与现金流的背离程度明显低于永臻股份。 股神巴菲特曾言，现金就像氧气，当缺少时才意识到有多必需!站在财务角度，经营活动现金流就是企业血液，甚至比利润还重要。只有流动起来,才能产生利益、推动发展。不禁疑问，永臻股份业绩质量成色咋样？ 永臻股份表示，经营活动现金流量净额与各期净利润差异较大，主要与公司收到客户的银行/商业承兑汇票、对供应商开具的银行承兑汇票以及客户销售回款的信用账期有关。 报告期各期末，永臻股份应收账款账面价值分别为2.70亿元、5.49亿元、8.63亿元，占流动资产比为32.11%、24.32%、29.81%；同期，应收承兑汇票净额（含应收款项融资）分别为3.68亿元、5.09亿元、8.15亿元，占流动资产比43.78%、22.53%、28.15%。 应收账款持续增长，除了现金流压力，还有坏账减值隐忧，折射出产品竞争力、市场话语权亟待提升。 香颂资本董事沈萌认为，经营性现金流为负说明业务的回款机制可能存在较大问题，导致企业自身资金链容易陷入困境，导致经营不正常。即使是注册制下，可能影响日常经营稳定性的问题仍然是监管的重点。 02 主营毛利率下滑 产品、地区、大客户依赖“烦恼” LAOCAI 深入业务面，营利持增背后，细看收入构成仍存产品、地区、客户的局限性。 首先，收入构高度依赖光伏边框这类产品，报告期内占比均达95%以上。2020-2022年永臻股份光伏边框产品销量为6.89万吨、11.2万吨和18.64万吨，销售金额13.12亿元、26.19亿元、44.55亿元。 尽快产品均价有所上涨，但由于铝价等上涨较快，导致永臻股份毛利率承压，报告期内主营业务毛利率分别为14.16%、11.88%、11.28%。 永臻股份坦言，若未来下游光伏组件行业遭受国内外宏观政策限制或产业支持政策变动影响，光伏组件市场需求将受阶段性抑制，可能会对公司未来发展造成不利影响。 销售区域也有集中依赖烦恼，公司销售主要以长三角地区为主，该区各期合计销售金额分别为9.66亿元、22.18亿元、40.52亿元，占比达70.85%、84.68%、89.61%。 对此，永臻股份解释称，主因该地区光伏产业链完整、产业集群优势明显，公司下游客户生产基地在此区域较多所致。 诚然，区域集中有利节约综合成本、发挥群聚效应，但相应的市场空间及区域波动性，也可能给企业业绩成长性及稳健力带来挑战。 不仅是销售区域集中，主要客户集中度也较高。 2020年-2022年，公司来自前五大客户合计销售收入为13.63亿元、26.12亿元、40.92亿元，占当期营收比达99.99%、99.73%、90.48%，高度依赖前五大客户。 报告期各期，永臻股份仅向第一和第二大客户，同时也是公司股东的天合光能、晶澳科技合计销售收入占比就达到80.17%、68.32%和58.61%，主要向其销售光伏边框成品、型材、代工等。 永臻股份表示，前五大客户收入占比较高，主要与下游光伏组件厂市场份额集中的特点密切相关，2020年-2022年全球光伏组件厂前十名市场占有率分别为85.6%、84.6%、90.5%，马太效应显著。 然对比同行业上市公司鑫铂股份，2021年-2022年向其前五大客户的销售占比分别为60.11%、56.24%，爱康科技2020年-2021年占比为43.05%，40.19%，远低于永臻股份。一旦大客户出现波动，业绩走势不可不察。 03 家族企业利弊 关联采购、大客户低价入股 LAOCAI 公开信息显示，永臻股份由汪献利、邵东芳夫妻联手创办。二人同为1979年生人，2005年创办了华通模具，主营模具生产、机械加工、铝材加工等。2016年8月，邵东芳转战江苏常州，成立永臻有限（永臻股份前身），并在2019年将95%股权转让给丈夫汪献利。 截至IPO前，汪献利、邵东芳夫妇合计直接持有永臻股份52.33%的股份及53.45%的表决权，为公司控股股东、实控人。 且企业中，不乏实控人亲属持股或任重要职位。招股书显示，公司董事、副总经理、核心技术人员汪飞为汪献利堂弟，持股0.13%；汪献利姐姐汪先美为营口永利员工，并持股0.06%，邵东芳弟媳尚金凤为营口永利员工，并持股0.03%。 显然，永臻股份具有较强“家族企业”特征。 行业分析师刘俊群表示，在发展早期,家族化管理利于企业稳定性、快速高效发展。但企业成长到一定规模后，也可能导致企业缺乏活力，现代化组织架构待完善、进而影响决策透明性、开发性及综合治理能力提升。 报告期内，永臻股份向邵东芳弟弟邵炳金曾持股的常州奥翔（与2019年退出，2021年常州奥翔主要股东入股永臻股份）采购保护膜等，停止使用保护膜后又转而采购无纺布及珍珠棉等，报告期内金额分别为934.02万元、360.24万元、311.04万元。 还向邵东芳亲属邵艳平担任监事的常州瑞益强商贸有限公司采购包装材料、向汪献利姐姐汪先美100%持股的常州美捷物流有限公司转让物流车辆并采购运输服务等。 除了关联采购，关联销售、大客户低价入股也需审视。 2021年8月，晶澳科技、阿特斯投资、天合投资分别受让汪献利持有的1.25%、1.25%、3.125%公司股权，转让价为13.08元/股，远低于2021年3月、5月及7月三次外部增资的价格15.69元/股。 对此，永臻股份解释称，天合光能、晶澳科技、阿特斯3家客户于2021年初谈妥入股事宜，当时是以整体估值16亿元商定的合计交易对价9000万元，后因各种原因拖延至2021年8月才完成此次股权转让全部手续。 不过，招股书显示，基于谨慎性原则，永臻股份仍将此次客户入股价格与同期其他外部股东增资时入股价格的差额确认了2021年股份支付费用1796.04万元。 是否公允，仁者见仁，等待时间作答。可以肯定的是，天合光能、晶澳科技是永臻股份的大客户。2021年及2022年，阿特斯也进入其前五大客户行列。 本文为铑财原创
